Ativore Investments

Dois eventos marcaram a última semana nos Estados Unidos: (1) resultado da reunião do FED, o Banco Central Americano e (2) divulgação da inflação do mês de novembro, medida pelo CPI (Consumer Price Index). Em relação aos Juros, o aumento ocorreu conforme o esperado pelo mercado, com elevação de 0,5%, para a faixa de 4,25% – 4,50%, dando fim aos aumentos consecutivos de 0,75%.

A inflação, por sua vez, demonstrou continuar firme em sua rota de desaceleração, chegando a 7,1% em novembro, após atingir o pico de 9,3%, em junho, e 7,7% no mês de outubro. Jerome Powell, em seu discurso, deixou claro que o objetivo do FED é trazer a inflação novamente para o nível de 2%, reconhecendo que os juros continuarão mais elevados até que isso aconteça.

Para que isso aconteça, é necessário que o item com o maior peso no cálculo do CPI, o “Shelter Index”, que mede a evolução do preço dos aluguéis residenciais, também entre em rota de desaceleração, e este é o principal desafio que o FED irá encontrar no mercado imobiliário americano. Algumas das razões para isso são:

• Os preços dos aluguéis têm o maior peso dentre todos os itens do CPI, e continuam crescendo, mesmo após os sucessivos aumentos de taxas de juros realizadas pelo FED.
• Os aluguéis já estavam pressionados por conta de gaps estruturais entre oferta e demanda no mercado residencial, abordado recentemente em um artigo escrito pela Ativore (como pode ser visto aqui).
• Agora, com os aumentos das taxas de juros realizados pelo FED para combater a inflação, outros efeitos colaterais estão pressionando ainda mais os aluguéis.

Este contexto desafiador para o FED tem reforçado uma das teses de investimentos que é foco do Comitê da Ativore para o ano de 2023: o Build-to-Rent (Construir para Alugar).

O objetivo deste artigo é aprofundar o leitor nos desafios que o FED irá enfrentar para domar a inflação no mercado residencial, e como este contexto beneficia esta estratégia de investimento, que configura uma das principais alternativas aos investidores que estão buscando realocação de recursos internacionalmente e/ou sofrendo em outras classes de ativos mais tradicionais.

Para guiar o leitor nesta construção, o texto foi dividido em três partes:   

1. Como o CPI é calculado e como o Shelter Index (Moradia) impacta o índice de formação de preços nos EUA;
2. Detalhes sobre os desafios que o FED irá enfrentar, especificamente no mercado imobiliário americano, para controlar a inflação;
3. Como este contexto contribui para reforçar a tese Build-to-Rent nos próximos 1-2 anos, até que o índice de preços esteja sob controle.

Parte 1 – Entendendo o Consumer Price Index (CPI) e o peso que o item Shelter (Moradia) exerce em seu cálculo

1.1 Composição do Índice de Preços dos EUA (CPI)

O CPI é composto por uma cesta de produtos e serviços, sendo “Moradia” o item com o maior peso – de longe – neste cálculo. Isso fica claro no diagrama abaixo onde “Shelter” (Moradia), com cerca de 33% de peso, possui mais do que o dobro em relação ao segundo, “Food” (Alimentação), com 14%. A diferença é ainda maior quando a comparação é realizada contra todos os demais elementos:

1.2 Detalhamento sobre o “Shelter Index” (Moradia), e porque citamos “preços dos aluguéis” quando nos referimos a ele.

O Shelter Index, que como vimos acima, comporta a maior parte no cálculo da inflação, é medido através de 4 subdivisões, sendo que 96% do peso está em duas delas:

• Owner Equivalent Rent (74%) – é o quanto determinado proprietário de um imóvel pagaria de aluguel numa residência similar.
• Rent of Primary Residence (22%) – é o aluguel pago, de fato, pelos inquilinos em suas moradias.
• Lodging Away From Home (3%) – preços de quartos de hotéis e pousadas.
• Tenants and Household Insurance (1%) – preços de seguros para residências.

Curiosamente, o CPI não leva em consideração a variação dos preços dos imóveis em si, já que os trata como investimentos, utilizando apenas os valores de aluguel para fins de cálculo do “Shelter Index”, seja através do aluguel estimado para uma determinada propriedade (Owner Equivalent Rent) ou pelo aluguel de fato cobrado de inquilinos (Rent of Primary Residence). Por isso, em várias ocasiões ao longo do texto estamos nos referindo a este item como “aluguéis”, ou “preços dos aluguéis”.

Parte 2 – Por que controlar a inflação necessariamente passa por “domar” também os aluguéis e, portanto, este é o grande desafio do FED em relação ao mercado imobiliário dos EUA?

Como pudemos observar anteriormente, os aluguéis possuem grande peso na formação da inflação, e apesar dos sinais claros de desaceleração do CPI, que já caiu 23% desde junho, isso não ocorreu por conta dos preços de aluguéis. Pelo contrário, na realidade os preços dos aluguéis continuam (!) subindo, mesmo após os esforços do FED em conter a inflação através dos aumentos consecutivos das taxas de juros.

E por que os aluguéis continuam subindo?

Além da insuficiência de oferta de imóveis residenciais (tema de um artigo escrito pela Ativore recentemente, citado anteriormente), que teve o maior gap da história dos EUA nos últimos 12 anos e já vinha exercendo fortes pressões inflacionárias, o recente aumento de juros – utilizado pelo FED como ferramenta para combater a inflação – gerou dois efeitos colaterais:

1. Empurrou uma parcela significativa da população para o aluguel, ao dificultar o acesso ao crédito para a aquisição da casa própria e;
2. Têm inibido inúmeras iniciativas de construção, reduzindo ainda mais as projeções de oferta de imóveis residenciais.

Parte 3 – Como este contexto reforça a tese Build-to-Rent?

A construção de Single Family Properties Build-to-Sell, ou seja, Residências unifamiliares voltadas para venda ao consumidor, e não para aluguel, despencou recentemente (linha laranja).

A construção de Multifamily Properties (linha cinza), prédios multifamiliares que são exclusivamente voltadas para o aluguel e que se beneficiam com a atual inflação, continuam em um bom ritmo de construção. Isto é justificado pela redução da oferta, que piorou com a queda brusca das construções de casas, ao mesmo tempo em que uma parcela maior da população precisa alugar, uma vez que o financiamento para compra está inacessível a boa parte da população por conta do aumento dos juros.

Por isso, a necessidade de controlar a inflação, e ao mesmo tempo suprir uma demanda fortíssima por novas residências, abre uma janela oportunística para aplicação da tese Build-to-Rent {link}, desde que seja realizado de maneira profissional e em observância às inúmeras nuances que tais projetos apresentam.

Quais cuidados tomar antes de investir?

Para investir neste mercado, é necessário profundo e especializado conhecimento, pois são diversos os fatores a serem considerados, sendo alguns deles:

• “Location, Location, Location”. Existem regiões (macro e micro) com fortes barreiras à entrada e oferta restrita, enquanto outras podem estar saturadas pela facilidade de construção e/ou serem o foco do momento.
• Os preços de entrada, determinados pelo “Yield on Cost”, ou Retorno sobre Custos, devem ser analisados de forma muito cautelosa, de modo que seus retornos e fluxos de caixa continuem resilientes mesmo com novos aumentos de juros.
• Outro item de suma importância são as estruturas de financiamento, que também devem possuir mecanismos de proteção (hedge), no atual cenário de juros crescentes.
• As projeções de aluguéis pós-construção devem ser realizadas com prudência, considerando que em algum momento nos próximos 1-2 anos, os aluguéis irão se estabilizar em patamares normais de crescimento.
• Os testes de estresse/sensibilidade devem ser ainda mais conservadores, modelando os resultados dos investimentos tendo como premissa o Shelter Index negativo (aluguéis caindo) por um ou mais trimestres de recessão, verificando a robustez e viabilidade dos projetos em cenários mais extremos.

CONCLUSÕES

• Os aluguéis do mercado residencial têm um alto impacto na formação do “Shelter Index”, que por sua vez, possui o maior peso no cálculo do CPI, o índice de inflação americano.

• Por isso, para controlar a inflação, será necessário também “domar” o “Shelter Index” (inflação dos aluguéis). Somente com aumento de taxas de juros o caminho será bem mais árduo, sendo necessário também o aumento da oferta de imóveis para aluguel.

• Com os juros altos, ferramenta utilizada pelo FED para combater a inflação, dois fenômenos indesejados surgiram como efeito colateral:
  • as construções de Single Family Properties Build-to-Sell (Construir para Vender) despencaram.
  • uma parcela significativa da população foi empurrada para o aluguel, por não conseguirem financiamentos imobiliários com as taxas praticadas atualmente.

• Ambos os itens acima continuam gerando pressão inflacionária no preço dos aluguéis, e ainda se somam ao gap de oferta, que já existia, e que por si só, já causava inflação nos aluguéis, tornando ainda mais difícil a redução do “Shelter Index”.

• O aumento de oferta é necessário no contexto atual
  • pelo lado da demanda, que já era alta pelo gap de oferta, e que vai continuar robusta por mais tempo conta de uma maior parcela da população alugando
  • pela oferta de novas construções de residências, que havia sido reduzida nos últimos 12 anos pós crise de 2008 e vinha demonstrando sinais de recuperação, mas recentemente despencou novamente após os aumentos de juros.
  • como ferramenta de combate à inflação, pois sem novas construções, será ainda mais difícil reduzir os preços dos aluguéis

• Portanto, com menos players de mercado construindo, com menos pessoas aptas a comprar imóveis, e com uma demanda por aluguel fortíssima, a tese Build-to-Rent (Construir para Alugar) em oposição ao Build-to-Sell (Construir para Vender), apresenta uma grande janela oportunística para os próximos 1 a 2 anos.

O FED possui um grande desafio pela frente, porém, o momento também traz oportunidades a investidores mais profissionalizados. Para que esteja janela seja devidamente aproveitada, é necessário contar com operadores e gestores profissionais, que entendam a dinâmica atual e conheçam profundamente cada um dos mercados de atuação.

Este artigo foi escrito por Renan Barros, Sócio Fundador e CIO da Ativore, com a colaboração de João Succar, Sócio e Head de Real Estate da Ativore.

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Autores

Com ampla experiência no mercado imobiliário americano, é cofundador da Ativore desde 2014 e Chief Investment Officer na Ativore Asset, tendo estruturado nos últimos 10 anos, operações de investimentos diversificadas em mais de 30 estados dos EUA e 10 nichos de mercado, com retornos de 7,3% a.a. em dividendos em dólar e +18,5% a.a. de TIR realizada. Possui licença de gestor de fundos, sendo certificado pela Anbima (CGA), e com formação em Administração de Empresas pela UFRJ.