O Dólar e as estratégias de proteção patrimonial

Pedro Barreto - 12 de setembro de 2018

A forte subida do câmbio neste período pré-eleitoral, tem disparado sinais de alerta sobre o risco Brasil e a questão da volatilidade do Real. Pela paridade de poder de compra, verificou-se um fortalecimento do Real em relação ao Dólar entre 2002 e 2012, período em que a economia Brasileira apresentou crescimento sustentado, tendo-se mantido forte desde então, conforme verificado no gráfico a seguir (utilizando como parâmetros os câmbios médios de cada ano):

Fonte: Autor

É muito difícil (alguns economistas dizem ser impossível) prever o câmbio pois são muitos os fatores que o influenciam mas, um investidor com visão de longo prazo, deve basear suas decisões de alocação de carteira em cenários, e neste momento o quadro é binário:

  • Cenário 1 – Real Forte: É razoável prever que o enfraquecimento recente da moeda brasileira face ao Dólar, que chegou a R$4,20 devido às turbulências pré-eleitorais, se reverta após as eleições (ou até antes) para voltar a se acomodar nos R$3,50 – 3,60 ou seja, verificarmos um retorno ao Real forte conforme nos acostumamos nos últimos 10 anos.
  • Cenário 2 – Real Fraco: Por diversas razões que apresentamos a seguir, não faz sentido descartar a hipótese uma nova era de Real fraco, o que objetivamente, significa hoje um câmbio mais próximo dos R$6,50 ou até mais alto, pela simples razão de que (pela paridade do poder de compra) ele já esteve neste patamar.

Em entrevista recente, o economista Armínio Fraga comentou que os riscos para os mercados durante o período eleitoral são mais graves do que ele mesmo vivenciou à frente do Bacen em 2002, quando o dólar chegou a uma cotação que em valores atuais corresponderia a R$7,00. Ele afirmou, corretamente, que esse não é o cenário mais provável, dado que nossas reservas internacionais passaram de US$ 37,7 bilhões, ao fim de 2002, para o nível atual de US$ 380 bilhões, situação fortemente influenciada pelo o impacto da China nos preços dos commodities.

Evolução das reservas internacionais

Essas reservas atuam como um seguro contra uma crise de balanço de pagamentos pois permitem, ao Banco Central, intervir no mercado de câmbio e evitar volatilidade excessiva de curto prazo. No entanto, algumas mudanças estruturais no ambiente macroeconômico poderão afetar negativamente o apetite dos investidores por ativos de risco (como o Brasil) e a segurança relativa resultante destas reservas poderá não ser suficiente para conter o impacto dos fatores a seguir:

  • Fim da era de juros superbaixos nos EUA
    Novembro de 2018 é o décimo aniversário do início do Quantitative Easing (QE), com base na qual, o FED reduziu substancialmente o juros em Dólar via programas massivos de compras de ativos. As injeções de liquidez nas economias globais resultantes desta política, num contexto de juros reais negativos, levaram os mercados a procurar ativos de maior risco (como o Brasil) em busca de remuneração contribuindo para o fortalecimento do Real.No entanto, com o aquecimento da economia americana o FED tem vindo a reverter esta política e aumentar as taxas de juros, movimento inverso ao da Taxa Selic, que se encontra num dos mais baixos níveis de sempre tornando o Brasil menos atrativo para os investidores.
  • Redução de impostos corporativos nos EUA
    A as alterações recentes nas alíquotas de impostos corporativos, que chegaram a cair 50%, como resultado das novas políticas de incentivo à economia americana do Governo Trump, deverá redirecionar fluxos de capital de longo prazo para os EUA afetando negativamente os países emergentes.
  • Risco de contágio da Argentina e Turquia
    As crises na Argentina e Turquia que têm em comum alto déficit em conta corrente e inflação de dois dígitos, num contexto de crescente aversão ao risco por parte dos investidores institucionais têm forte probabilidade contaminar outras economias emergentes, entre elas o Brasil.
  • Guerra comercial entre EUA e China
    Recentemente, o governo Donald Trump desferiu o ataque inicial da guerra comercial entre as duas maiores economias do mundo, ao anunciar a imposição de tarifas sobre importações da China no valor de 50 bilhões de dólares que o governo chinês retaliou prontamente. O Brasil corre o risco de pagar parte da conta caso estes países cheguem a um acordo para ampliar as exportações americanas para o país asiático, prejudicando as exportações do agronegócio brasileiro para a China.
  • Vulnerabilidade fiscal do Brasil
    É consenso, entre os economistas, que o Brasil se encontra numa trajetória fiscal insustentável no longo prazo, sendo uma incógnita quanto tempo esta situação pode permanecer sem uma crise gravíssima, a que chamamos “vulnerabilidade fiscal”. Não existem respostas certas mas, estudos recentes apontam para uma probabilidade entre 6% e 75% desta situação ocorrer até 2022, dependendo das medidas que venham a ser implementadas pelo próximo governo. O cenário sem reformas (incluindo a da previdência) aponta para a perspectiva mais pessimista.

É no mínimo prudente, que o investidor Brasileiro reconheça que estão em curso mudanças estruturais que poderão expor a riscos carteiras fortemente concentradas no Brasil. Este contexto implica necessariamente, no desenvolvimento de estratégias de hedge (proteção) que incluem a diversificação internacional.

Cabe referir que estas estratégias não têm a ver com movimentos especulativos visando obter ganhos com flutuações de curto prazo do Real face ao USD. O investidor passivo e com o foco no longo prazo irá definir: 1) uma percentagem ótima de alocação internacional da sua carteira; 2) as classes de ativos alinhadas com o seu perfil, e posicionar-se para o longo prazo 3) o timing de entrada observando o risco de “trocar de pé” ou seja, posicionar-se numa classe de ativos volátil no momento errado e ter dificuldades em rentabilizar o seu capital mesmo no longo prazo.

Neste sentido vale analisar o gráfico a seguir que compara a rentabilidade real (descontada a inflação) de três classes de ativos para vários prazos de investimento (imóveis no Brasil não estão incluídos por falta de dados estatísticos robustos):

Fonte: Autor

  • Ações Brasil: O investidor passivo, de longo prazo na bolsa brasileira”trocou o pé” se investiu em qualquer ano entre 2004 e 2013 ou seja obteve uma remuneração real próxima de zero ou negativa se investiu nestes anos e não saiu desta posição.
  • Ações EUA: Este investidor não errou se investiu e permaneceu investido em nenhum ano analisado e obteve a melhor rentabilidade entre as classes de ativos mas a rentabilidade variou muito dependendo do ano em que ele entrou. O ciclo de valorização tem sido excepcionalmente alto nos últimos 9 anos levantando questões quanto à sua sustentabilidade futura.
  • Imóveis para renda EUA: Este investidor não errou ao entrar em nenhum ano e obteve uma previsibilidade maior de rentabilidade tendo auferido rentabilidades quase sempre superiores a 6% reais ao ano (mesmo se entrou nos períodos imediatamente anteriores ao estouro da bolha imobiliária em 2007).

Em suma, estão em curso mudanças estruturais no ambiente macroeconômico com potencial para enfraquecer o Real, uma mudança de paradigma em relação aos últimos 10 anos. Apesar deste não ser o cenário mais provável, é importante observar que o câmbio já esteve próximo a $6.00 em ciclos históricos anteriores (pela paridade do poder de compra), sendo prudente portanto, implementar estratégias clássicas de alocar uma percentagem das carteiras a ativos em dólar.

No entanto, o longo ciclo de valorização dos mercados acionários americanos poderá acender sinais de alerta contra o timing atual de entrada nestes mercados. Neste contexto, os imóveis para renda nos EUA, poderão oferecer uma alternativa mais segura dada a baixa volatilidade desta classe de ativos e sua reduzida correlação com os mercados acionários.

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