Private Equity Imobiliário nos EUA – Oportunidades Off-Market para Investidores Qualificados

Pedro Barreto - 07 de julho de 2017

Os imóveis são um dos investimentos alternativos mais populares nos EUA, pois tendem a proteger parte do seu patrimônio contra a inflação, são bons diversificadores de risco e, quando geridos profissionalmente, produzem rentabilidades superiores ao mercado (Alfas). Existem três métodos principais para ganhar exposição ao setor imobiliário, nos EUA:

  • Investimento direto em imóveis para rendimento
  • Fundos de investimento imobiliário (REITs)
  • Private equity imobiliário (PEREs)

Os PEREs, pouco conhecidos no Brasil, geralmente só são abertos a investidores qualificados (patrimônio líquido superior a US$1.000.000 ou renda anual superior a US$200.000), não havendo restrições à participação de não residentes nos EUA, desde que se enquadrem nesse perfil. Este setor representava US$743 bilhões do mercado imobiliário, nos EUA, em 2015 (Preqin Global Real Estate Report – 2016), sendo que, de acordo com este relatório, 90% dos seus investidores declararam estar satisfeitos com eles. Com base neste estudo, os PEREs geraram rentabilidades acumuladas de 16% ao ano para os três anos findos em junho de 2015.

O que são exatamente os Private Equity Imobiliários (PEREs)?
Existem diversas modalidades de PEREs, sendo que este artigo refere-se especificamente à modalidade de co-investimento. Neste modelo, os investidores passivos (Limited Partners), que não atuam diretamente na gestão, agrupam seus investimentos em sindicatos geridos por um operador (General Partner) para a aquisição de imóveis específicos ou pequenas carteiras de imóveis. Os montantes mínimos de investimento por Limited Partner são definidos pelo operador (em geral entre US$100.000 e US$500.000).

Investidores experientes, tendem a formar carteiras de PEREs diversificadas por regiões e classes de ativo (como shopping centers, hotéis, prédios residenciais, escritórios, galpões industriais, entre outros). As performances destas carteiras tendem a ser bem-estáveis e têm duas fontes de rendimento:

  • Fluxo de caixa de aluguel: Muitas vezes os operadores adquirem imóveis já operacionais e gerando renda. O fluxo de caixa dos aluguéis, deduzido de todas as despesas e reservas é distribuído regularmente entre investidores, gerando taxas de rentabilidade atrativas (chegam a atingir 12% ao ano).
  • Ganho de capital: Uma estratégia comum é a aquisição de imóveis comerciais com baixo desempenho, gerando oportunidades de valorização via troca da administração, melhorias operacionais e de gestão.

Somando as duas rentabilidades acima (fluxo de caixa e ganho de capital), é comum, no prazo em que o operador retém o imóvel, obter rentabilidades totais anualizadas entre 15% e 20%.

PEREs versus Fundos de Investimento Imobiliário (REITs)
Os Fundos de Investimento Imobiliário (REITs) se equivalem a grandes empresas de capital aberto, são extremamente regulados pela SEC, a CVM americana, e muitas vezes são negociáveis em bolsa de valores. Enquanto estas características dos REITs podem gerar uma sensação de segurança, elas apresentam algumas desvantagens em relação aos PEREs (na modalidade de co-investimento):

  • Os operadores de PEREs quase sempre investem entre 3% e 20% do capital nos seus projetos, estando, portanto, 100% alinhados aos interesses dos outros investidores.
  • A gestão dos PEREs é, normalmente, exercida pelos próprios operadores, que são especialistas locais em determinados tipos de imóveis e regiões. As equipes dos operadores trabalham ativamente para adquirir e transformar propriedades com baixo desempenho e gerar ganhos de capital, executando iniciativas para aumento da eficiência operacional, via melhora de processos, tecnologia e ganhos de escala.
  • Em geral os PEREs operam no “middle market” aonde existem mais ineficiências de mercado e, consequentemente, mais oportunidades de geração de riqueza. Neste segmento os imóveis são demasiado grandes para investidores individuais, mas ainda pequenos para os REITs.
  • As quotas dos REITs funcionam exatamente como ações e, no curto prazo, suas cotações são mais atreladas ao comportamento das taxas de juros e ao mercado de capitais do que ao valor intrínseco dos imóveis que compõem suas carteiras (apesar de que a longo prazo, em teoria, este comportamento deveria se aproximar dos fundamentos destas carteiras).
  • Os PEREs são privados e, portanto, não são livremente negociáveis. A estratégia de saída é definida pelo operador e normalmente implica na venda do imóvel após um período pré-determinado (entre 5 e 10 anos). A falta de liquidez, no entanto, é compensada por uma menor volatilidade e uma baixa correlação com ações e títulos de renda fixa, representando, portanto, oportunidades para diversificação de riscos.
  • Para serem competitivos, os operadores dos PEREs tendem a oferecer aos investidores condições superiores aos REITs, incluindo honorários de gestão e taxas de sucesso mais baixas.

Vantagens fiscais dos PEREs sobre os REITs
As distribuições dos rendimentos dos REITs são tratadas como dividendos, tributados, sem qualquer desconto, como receita ordinária dos quotistas (30% na fonte para não residentes nos EUA).

Já os PEREs utilizam empresas LLCs (equivalente às nossas empresas limitadas) como veículos de investimentos e que, nos EUA, são transparentes para fins fiscais, ou seja: todo o rendimento gerado pelos seus imóveis flui diretamente para os sócios da empresa, sem tributação. Os sócios das LLCs são depois tributados, em suas declarações de renda pessoais, na proporção de suas respectivas participações societárias, como se estivessem investindo diretamente nos imóveis, obtendo, portanto, os seguintes benefícios:

  • As despesas de amortização, que reduzem o lucro fiscal gerado pelo imóvel, fluem diretamente para o investidor. Portanto, o fluxo de caixa recebido pelo investidor não é integralmente tributado pois a amortização é considerada uma despesa fiscal e reduz substancialmente a base de cálculo do imposto a pagar (às vezes aproxima-se de zero).
  • O fisco americano permite que o recolhimento de imposto sobre ganhos de capital na venda de imóveis seja diferido se o dono do imóvel adquirir subsequentemente outro imóvel de natureza similar (implicando que, na prática, este imposto seja postergado por décadas). Como o investimento via PEREs é tratado como investimento direto no imóvel (para fins fiscais) este benefício flui para o sócio, o que não acontece nos REITs.

Conclusão
Diversos estudos demonstram que os ativos imobiliários, nos EUA, são bons diversificadores de risco e, quando geridos profissionalmente, produzem rentabilidades superiores ao mercado (Alfas).

Os Fundos Privados de Investimento Imobiliário (PEREs), na modalidade de investimento coletivo, permitem que investidores passivos acessem oportunidades “off-market”, lado a lado com operadores profundamente envolvidos com nichos específicos de mercados imobiliários locais.

Investidores experientes tendem a formar carteiras diversificadas com diversos imóveis adquiridos coletivamente via PEREs. Apesar de menos regulados e menos líquidos do que os fundos imobiliários (REITs), estes ativos tendem a gerar rentabilidades e fluxos de caixa muito atrativos e dão aos investidores a sensação de controle, uma vez que são eles que decidem que ativos irão incorporar às suas carteiras.

O desafio, no entanto, para os investidores, é ter acesso a esta modalidade de investimentos pois, por serem privados, não são negociados publicamente, sendo necessário conhecer pessoalmente os operadores ou contar com a ajuda de profissionais especializados que possuam redes extensas neste mercado.

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